本报记者 谢 飞

　　深圳报道

　　“有望打破股市死循环”，这是南方基金2005年投资策略报告中的一句话。

　　显然，过去的2004年，是让基金公司充满痛苦的一年，2004年的市场是一个几乎看不到出口的死循环。

　　2005年，有望打破这个死循环吗？

　　宏观经济不再成为市场主要障碍

　　2004年股市的暴跌大致有三个因素。一是宏观调控的出台，二是市场估值的争论，三是券商国债以及委托理财问题的爆发。

　　南方基金认为：“经济因素、估值因素已经不是目前市场的主导因素，解决好清理委托理财引发的问题、证券公司的生存问题和引入新的资金入场将是决定今年市场走势的关键因素。”

　　经济因素被基金公司排除主导因素之外，在于大多数基金公司普遍认为，2005年中国经济增长态势虽然会由强劲增长走向温和，但仍然保持增长势头。

　　宝盈基金的观点则是，2005年经济增长率总体上将呈逐步回落走势。大成基金认为，2005年经济增长，公司盈利增长可能减缓，从基本面上对股市产生压力。

　　景顺长城认为，2005年全球经济面临的最大不确定因素包括：油价的又一次急剧上升、远远超过预期的通胀和利率上升(可能导致房地产暴跌和债务危机)、全球各大经济体由于严重的经济失衡而导致的动荡(特别是汇率波动)。经过过去一年多的强劲增长，世界经济已有迹象步入整固期。

　　综合各家基金公司的观点发现，多数基金公司认为宏观经济的影响会在上半年体现，而下半年会消化。南方基金认为，“上半年面临经济减速惯性以及扩容压力，市场比较低迷；而下半年则逐步走高。”但它们认为，这种压力不会成为市场的主导因素，因为中国的经济的高增长仍然会持续，只是增长幅度降低。

　　基金公司普遍认为，宏观调控仍将持续，但“在获得初步成效后即进入相对低调的状态”。景顺长城认为，“随着调控效果的逐步显现，紧缩政策力度、压力预期将减轻”。而宝盈基金对此有不同观点，担心“宏观调控政策的滞后影响在2005年将更加充分显现。”

　　利率、汇率因素存在分歧

　　基金公司普遍认为，利率、汇率会成为2005年大家关注的两大因素。

　　普遍观点是，加息呼声淡化，但证券市场对利率向上调整仍旧存在相当的警惕。

　　南方基金的研究员认为2005年粮食涨价因素消失，而石油难以有2004年的涨幅；国内基本工业品价格指数(PPI)向下传导带来的涨幅有限，因此遏制通涨的升息动力。

　　但景顺长城持有相反的观点，认为“在实际利率为负的情况下，央行仍可能适度调高利率水平”。

　　景顺长城的理由是，食品将保持高位平稳的趋势，但“一方面，前期煤电水气等公共服务产品价格的调整幅度和频度很小，随着上游生产资料价格的大幅上涨，已经积累了相当大的调价压力，预计这部分新涨价因素增大；另一方面，服务类项目价格和工资水平呈现上升趋势，基础人群的工资一直呈上升趋势，从而服务类价格面临持续的上涨压力。加上考虑生产资料价格向下游的传导速度，前期这部分传导不通畅，接下来有可能进一步加快，我们预计2005年国内消费者价格指数(CPI)涨幅在3．5％左右”。

　　对于汇率问题，基金公司普遍认为，人民币存在升值压力。

　　南方基金报告认为，“市场对人民币名义汇率普遍预期升值3％－10％。”

　　“由于美元的持续贬值，以及中国实行强制结汇和有限售汇制度，人民币升值压力凸现并有所放大。在双顺差和国际投机资本的共同作用下，中国近期外汇储备加速增长，我们短期内看不到减缓人民币升值压力的因素。”景顺长城说。

　　但由于利率和汇率之间的联动效应，外汇储备的快速增长，增加了货币政策操作的难度，基金公司认为利率和汇率的调整会非常谨慎。景顺长城的结论是，“目前，我国升值的条件尚不成熟，加上近期央行开始运用三年期票据品种，短期汇率变动的可能性减小。所以，我们认为在未找到解决方案之前，政府不会在短期内改变汇率机制”。

　　但很多基金公司对汇率非常警惕，南方基金建议：“无论调整与否、何时调整，我们在做策略时建议大家按照汇率调整的方向调整组合，首先重视非贸易部门，其次重视可能的资产负债表效应。”可见，出口型的公司，基金投资可能会比较谨慎。

　　　命悬监管层——政策走向左右股市

　　多数基金公司认为，最残酷的宏观调控对投资人造成的恐惧已经在逐渐淡化，2004年市场的大跌，已经使国内A股的估值水平即使与香港等市场相比，也到了低位。

　　景顺长城根据新华富时A200成份股2004年和2005年的业绩预测，得出的A股“FTSE－A200”加权平均市盈率2004年为16．1倍和2005年为14．2倍，与国际市场和本区域市场内的市盈率水平基本一致。

　　尽管基金公司普遍认为，目前A股的低估值很有吸引力，但基金公司仍然非常谨慎，它们认为，对中国A股市场来说，2005年，宏观因素已经不是主导因素，资本市场的一些不确定政策的走向将成为决定股市生死的最主要因素。

　　它们认为，这些政策主要有，一是全流通的解决方案以及C股市场的处理，二是场外资金的进入问题，券商问题导致企业资金纷纷离场，券商灾难是否会在2005年继续爆发，以及保险资金等大规模场外资金的直接入市问题，三是询价制下A股扩容的市场恐慌。

　　对于全流通问题，基金公司仍然认为，如果全流通补偿不存在，也就是流通股东不能享受到净资产定价的优惠，那么，C股市场的净资产转让也不合理，相当于好处旁落；至少C股市场需要拍卖。按照净资产定价，并无道理。只有变卖的资产，或者净资产收益率长期低于社会平均水平的资产，才按照净资产定价；好公司按照净资产定价，人人乐意购买，无论是转让给外资还是MBO。

　　多数基金公司对C股市场持反对态度。认为“C股市场一旦繁荣，严重干扰了目前A股的估值体系，因此C股市场目前不宜迅速发展”。

　　目前的消息是，C股市场被内部叫停，表明全流通问题仍然会成为A股最大的地雷。多家基金公司认为，由于各方利益分歧太大，全面解决非流通股问题，今年概率很小。

　　2005年有多少场外资金进入A股，监管层会在多大层面上刺激场外资金进入，是基金公司关注的又一大问题。

　　基金公司认为，2004年场外资金充裕与场内资金匮乏鲜明对照。它们认为券商问题的爆发，对股市打击相当大。南方基金认为，股市“挤泡沫”以来，各种委托资产管理不断萎缩，特别是在2004年，国有、私营、上市公司全面收缩委托资产管理业务，导致私募基金、证券公司的自营与委托资产管理业务大面积出现资金链断裂。

　　2004年除了基金净申购1675亿元以外，总体资金呈现净撤离状态。

　　2005年，券商地雷是否会持续爆发将成为影响市场稳定的一大因素，但记者接触一些券商发现，券商普遍认为，如果2005年的市场再持续低迷，能再挺一年的券商不多。除了2005年新发行的基金，社保资金、保险资金、企业年金、QFII等机构资金有多大程度介入，成为外续资金的关键。

　　询价制下A股扩容是影响2005年基金持仓的一个很直接的因素，我们发现基金公司对此关注已经超出外界想象，记者将另文专门探讨。

　　分析各基金公司2005年投资策略报告，记者发现一种悲观情绪弥漫着当前市场的主力们，保持谨慎乐观是大部分基金公司目前的心态。

　　基金公司在2005年的投资将更加谨慎，但基金公司同时表示，目前市场对坏消息存在过度反应的问题，在它们看好的龙头绩优个股上部分基金仍然非常自信，坚定持有。

　　2005年，会有奇迹发生吗？